Uważa się, że indeksy giełdowe są barometrami przyszłej koniunktury w gospodarce. W ostatnich miesiącach polskie wskaźniki dołują. Ale to nie musi oznaczać, że nadciąga spowolnienie.
 


Polskie indeksy giełdowe od kilku miesięcy lecą w dół. Indeks szerokiego rynku WIG poszedł na południe o ponad 5 proc. Zdecydowana większość indeksów sektorowych też świeci się na czerwono. Najbardziej tanieją w tym roku spółki chemiczne, górnicze, paliwowe, energetyczne i te związane z sektorem motoryzacyjnym.

Podobną słabością cechuje się Giełdowy Indeks Produkcji GIP60. W kwietniu wzrósł o symboliczne 0,06 proc., wcześniej zanotował serię trzech miesięcy spadków. Pod względem ilości firm z GIP60 tracących na wartości, marzec okazał się miesiącem rekordowym. Wskaźnik ten to indeks typu cenowego (nie uwzględnia dywidend), który obejmuje 60 spółek produkcyjnych notowanych na GPW. „Pokazuje zmianę nastrojów inwestorów w stosunku do spółek z branży produkcyjnej.

Ze względu na precyzyjną analizę wyników poszczególnych przedsiębiorstw produkcyjnych indeks GIP może stanowić wiarygodny barometr faktycznego stanu sektora produkcyjnego” – przekonują jego twórcy, firma DSR, serwis analityczny Produkcja Expert oraz naukowcy z Wydziału Informatyki i Zarządzania Politechniki Wrocławskiej.

Analitycy z firmy DSR wskazują, że rozmiary korekty na indeksie WIG20 wycenianym w dolarach zbliżają się do granicznej wartości 20 proc., która świadczy o bessie.

– Indeks ten można uznać za papierek lakmusowy nastrojów inwestorów zagranicznych względem naszego rynku. Stracił on od początku roku już ponad jedną piątą wartości – podkreślają.

Takie zachowanie warszawskich indeksów może martwić. Stara giełdowa prawda mówi, że giełda wyprzedza gospodarkę. Zachowanie indeksów wynika z zachowania cen akcji, które wchodzą w skład tychże indeksów. Notowania papierów zależą z kolei od tego, jak inwestorzy postrzegają przyszłość biznesów, które stoją za tymi walorami. Pojawiające się dane na temat bieżącej koniunktury, zarówno w całej gospodarce, jak i w poszczególnych sektorach, są już uwzględnione w bieżących cenach akcji. Na potwierdzenie, można zobaczyć, jak WIG „chodzi w parze” ze wskaźnikiem Business Confidence dla Polski, który jest wskaźnikiem wyprzedzającym koniunktury.

Można doszukać się pewnych sygnałów z realnej gospodarki potwierdzających, że nadchodzące miesiące nie muszą być pomyślne dla polskiej gospodarki. Firma Euler Hermes podała, że w I kwartale bankructwo ogłosiło aż 260 polskich przedsiębiorstw. Liczba upadłości urosła o 16 proc. rok do roku i była najwyższa od dekady. W samym marcu miały miejsce 102 niewypłacalności (po raz pierwszy w historii badania przekroczony został poziom 100 upadłości w skali miesiąca), a szczególnie dużo jest ich w sektorze budownictwa.

Z kolei indeksy IHS Markit/BME Germany Manufacturing PMI oraz Ifo Business Climate – pokazujące nadchodzącą koniunkturę w niemieckiej gospodarce – od kilku miesięcy znajdują się w trendzie spadkowym.
Słabość indeksów może być chwilowa

Pytani naukowcy wskazują na wiele kwestii, które mogą powodować, że słabość warszawskich indeksów jest tylko chwilowa. Według dra Romana Asyngiera z Uniwersytetu Marii Curie-Skłodowskiej w Lublinie obecna relatywna słabość indeksów z GPW może zaniknąć, bo może być tylko korektą wcześniejszych mocnych wzrostów.

– Na przestrzeni ostatnich trzech lat indeks WIG-Energia stracił w stosunku do WIG ponad 40 proc., ale w okresie od listopada 2016 do sierpnia 2017 roku był relatywnie mocny. Dla odmiany w ostatnich trzech latach WIG-Paliwa zyskał w stosunku do indeksu szerokiego rynku ok. 30 proc., pomimo tego, że w ostatnim roku jest relatywnie słaby. Czy to odbicie słabych wyników sektora paliwowego, czy zapowiedź bardzo słabych w przyszłości? Nie, w tym przypadku można to tłumaczyć jako korektę wcześniejszych bardzo silnych wzrostów – uważa Asyngier.

Z kolei według prof. Andrzeja Fierli z SGH wnioskowanie na podstawie trzech miesięcy jest niewłaściwe.

– Słabsze wyniki niektórych spółek mogą pokazywać wchodzenie w zniżkę koniunktury, ale mogą też wynikać z działań księgowości i audytorów, którzy powracają do zasady ostrożnej wyceny, ostrego tworzenia rezerw – mówi prof. Fierla.

Co do słabości WIG20 wycenianego w dolarach, który grupuje najbardziej płynne spółki z WGPW, to naukowcy wskazują na kwestię znacznego „upolitycznienia” tegoż wskaźnika. Spośród 20 firm wchodzących w jego skład, aż 13 jest kontrolowanych przez państwo, w tym 12 przez państwo polskie.

– WIG20 na pewno nie oddaje w pełni struktury gospodarki. Jest indeksem, w którym największe znaczenie mają spółki z udziałem skarbu państwa. Moim zdaniem jest to największy problem tego indeksu, ale również innych mierników koniunktury na GPW – uważa dr Asyngier. – Trendy w niektórych sektorach, takich jak energetyka, są uzależnione do politycznych pomysłów, które są bardzo zmienne – dodaje.
Subindeks niekoniecznie prawdę ci powie

Jakby tego było mało, również wiele indeksów sektorowych z GPW, zdaniem naukowców, nie oddaje w pełni wiarygodny sposób sytuacji oraz perspektyw w danej branży.
– Istnieją sektory o niskiej liczebności spółek na GPW. Są to w szczególności chemia, paliwa, telekomunikacja, górnictwo. W każdym ze wskaźników dla tych branż udział jednej spółki przekracza 50 proc., lub jest zbliżony do tego progu. WIG-Górnictwo z udziałem KGHM przekraczającym 70 proc. to już osobny temat. Nawet, jeśli odpowiada to strukturze sektora w realnej gospodarce, to subindeks ma wkalkulowane znaczące ryzyko indywidualne jednej spółki. Notowania jednego podmiotu decydują więc w bardzo dużym stopniu o trendzie subindeksu – tłumaczy dr Asyngier.

Prof. Fierla wskazuje, że spółek akcyjnych w danych sektorach jest w Polsce kilkadziesiąt razy więcej, niż spółek giełdowych w indeksach sektorowych. A są jeszcze znaczące przedsiębiorstwa działające w innych formach prawnych, niż spółka akcyjna.

– Subindeksy z GPW w większości nie są to indeksy reprezentatywne dla branż polskiej gospodarki. A te, które są w miarę reprezentatywne, na przykład WIG-Energia czy WIG-Paliwa, są traktowane przez dominujących na GPW inwestorów zagranicznych jako część regionu. Tak jak polski rynek zazwyczaj jest wkładany przez nich do koszyka z napisem „Europa Środkowo-Wschodnia” – zwraca uwagę naukowiec z SGH.

Prof. Fierla uważa, że polski rynek jest zbyt mocno uzależniony od zagranicznych funduszy inwestycyjnych, by indeksy z GPW rzeczywiście działały jako wskaźniki wyprzedzające koniunktury.

– Dla warszawskiego parkietu kluczowe jest to, co robi „funduszowa zagranica”. Zagraniczne podmioty często podlegają zachowaniom stadnym. Poza tym dla nich moment cyklu koniunkturalnego, czy perspektywy dla polskiej gospodarki, to tylko wybrane aspekty z wielu, które wpływają na to, co chcą robić z akcjami – tłumaczy prof. Fierla.

– Fundusze zagraniczne wiedzą, że angażując większy kapitał wywołają widoczne wzrosty na GPW, a wycofując – zainicjują spadki. A polscy inwestorzy indywidualni jeszcze pamiętają kryzys z 2008 roku i psychicznie nie są gotowi wejść szeroko w akcje i pociągnąć wyceny w górę, w następstwie ruchu zainicjowanego przez graczy zagranicznych – dodaje.
Stara giełdowa zasada nie musi już działać

Co więcej, naukowcy uważają, że można podać w wątpliwość obowiązywanie starej giełdowej prawdy o wyprzedzaniu gospodarczej koniunktury przez giełdę. Sądzą też, że na naszym rynku i tak przybierałoby nieco inny kształt.

Z badań dr Jacka Marcinkiewicza z Uniwersytetu w Białymstoku przeprowadzonych kilka lat temu, wynikało, że sytuacja na GPW wyprzedza koniunkturę o dwa miesiące. – Ta zależność była bardzo słaba, często bez istotności statystycznej – przyznaje dr Marcinkiewicz.

– Badania światowe pokazują, że wskaźniki giełdowe wyprzedzają koniunkturę w realnej gospodarce o mniej więcej trzy do sześciu miesięcy. Warto jednak zwrócić uwagę, że kryzys finansowy roku 2008 był na niektórych indeksach giełdowych, na przykład na WIG, „prognozowany” już w połowie 2007 roku. Mam jednak wrażenie, że realia polskie mogą się trochę różnić od globalnych. Moje obserwacje, niepoparte badaniami, sugerują, że szczyty koniunktury na GPW tworzą się z większym wyprzedzeniem, niż dna – podkreśla dr Asyngier.

Prof. Fierla uważa, że prawo wyprzedzania koniunktury przez giełdę już generalnie nie działa.

– Pamiętajmy, że w 2008 roku to realna gospodarka tak naprawdę wyprzedziła giełdę. Bank Lehman Brothers upadł w połowie września, a największe załamanie giełdowe przyszło w połowie października – wskazuje prof. Fierla.

Dr Marcinkiewicz potwierdza, że efektywność rynku często słabnie z czasem, bo inwestorzy dowiadują się, w swojej masie, o istnieniu pewnych zależności.

– Powszechna wiara inwestorów w to, że giełda wyprzedza gospodarkę sprawia, że inwestorzy podejmują odpowiednie działania i w dłuższej perspektywie doprowadzą w ten sposób do zaniku tego efektu. To tak jak z efektem grudnia, zwanym inaczej rajdem św. Mikołaja. On już praktycznie nie występuje, bo dosłownie wszyscy się o nim dowiedzieli – mówi naukowiec z Uniwersytetu w Białymstoku.
Otwarta licencja